華興：市場信心重塑下，醫療健康行業迎來重要機遇期

春節假期剛過，癸卯兔年正式開啟。

面對嶄新的年份，無數醫療創投行業人士在憧憬、規劃，以及行動。畢竟，2022年實屬不易：無論是外部俄烏戰爭下的世界格局、美聯儲連續加息下的全球經濟波動，還是經過疫情考驗后年末重開國門的轉折，醫療創投行業在大環境影響下迎來了加速變化的時期。

特別是自2021年中開始的二級市場醫藥股震蕩回落延續至2022年，長周期調整下，醫療創投一二級市場估值體系正在重塑，資本市場逐漸回歸理性。

在這一過程中，國內醫療行業積極蛻變，包括本土創新產品破冰出海、中國原創技術全球領跑、高質量的跨國交易頻出，中國創造開始不斷對外輸出。例如2022年初禮新醫藥與Turning Point達成超10億美元產品授權合作，而年關收尾，康方生物、科倫醫藥攜其創新產品相繼與跨國藥企簽下重磅合作。

這些成果的獲得，得益于中國醫療行業數年來砥礪前行、積跬步以致千里的堅持與耐心。

身處行業發展的關鍵轉換節點上，有哪些趨勢值得把握？又如何在2022年汲取經驗？未來如何繪制？針對此，動脈網與華興新經濟基金醫療科技組執行董事羅璽博士、華興資本醫療與生命科技事業部董事總經理蔣佳佳進行了對話，一起回顧2022，展望2023。

動脈網：羅博士您好，2022年已過，去年整個醫療創投行業遭遇了巨大挑戰，特別是疊加疫情防控、地緣政治、政策預期、宏觀環境等多重因素，行業完成了估值的回歸與再平衡。華興資本是怎么看待2022年醫療創投行業的？有哪些關鍵詞可以總結？

華興資本羅璽：感謝邀請。我認為有兩個關鍵詞，一個是正態回歸，另外一個是退出路徑。

先講正態回歸，這個詞需要再加上一個定語，即波動中的正態回歸。為什么這么說？是因為我們自2020年中到2022年底經歷了一個相對完整的行業資本周期，包括從2020年下半年開始到2021年年中這段時間，醫療行業非常火熱：二級市場一批企業集中上市以及市場交易熱度和估值泡沫，傳導到了一級市場，使得大家對醫療初創公司快速上市并短線即獲取收益形成了過高的預期，造成了醫療一級市場的“繁榮”。

然而自2021年中至今這一年半以來，隨著剛才問題里提到的各種內外因素的疊加，整個市場的基本面和信心逐漸發生大的變化，行業經歷了明顯的調整期，大家也開始更加客觀、理性看待行業的發展規律，即醫療行業歸根結底是一個“慢行業”，有資本加持當然很好，但是它不應該僅由資本來驅動。隨著大環境的緩和以及大家情緒的恢復，我覺得我們行業的價值最終會回歸正態，未來的發展會更加可持續。

另外，作為一家專注于成長到成熟期投資的機構，我們也密切關注在退出路徑上的變化趨勢。行業去年也發生了一些比較大的變化，特別是受地緣政治影響，企業在海外發行碰到了比較大的挑戰；而國內發行則受市場環境和情緒等基本面的影響，導致很多企業IPO時間延遲或者在上市后也可能面臨維持股價的壓力。

因此大家也開始意識到，在未來一些標的的退出上，要做一些更多元化的布局。除了傳統上的港美股、A股的主板創業科創之外，針對專精特新的企業也應該認真探討上北交所上市的可能性；另外屬于產業鏈細分環節的企業，并購退出也逐步會成為主要退出途徑之一。

動脈網：感謝羅博，接下來一個問題請教蔣總。2022年，在華興資本的觀察中，面對宏觀的變化，投資機構在投資策略上做出了哪些應對和改變？

華興資本蔣佳佳：我們觀察到的變化有，一是在不確定的大環境中，尋找確定性更高的項目。

回歸價值本源，商業化確定性更高的賽道和標的獲得了更多的資本市場關注，例如診斷上游的生命科學工具賽道——盡管2022年診斷行業私募融資交易披露總金額較前一年下降約30%，但其中上游生命科學賽道卻迎來融資項目井噴，全年無論披露交易數量還是披露交易總金額都較前一年有明顯躍升。

二是在早期項目中尋找差異化的創新。擁抱創新仍然是風險投資中的底層邏輯，而投早、投新也成為了去年資本市場的一股主要風向。

縱觀整個2022年醫療行業私募融資交易，B輪及以前的早期融資占比高達約73%，而相比2021年，這個比例約為58%。在一些技術新興賽道尤為突出，例如創新藥賽道中的基因與細胞治療，去年全年完成的B輪及以前的早期項目高達100起，而相比之下C輪及以后的中后期項目同年僅7筆交易完成。同時，投資人在早期項目中也更傾向于關注底層創新、差異化明確的標的公司。

動脈網：回到各細分版塊，在2022年，最讓羅博您覺得驚喜的醫療細分賽道是哪個？

華興資本羅璽：第一個讓我驚喜的賽道是診斷-抗原檢測領域，以及衍生出的自檢領域。回頭來看，去年早些時候，大家可能還沒有預計到自檢類產品會如此迅速地進入市場，因為當時普遍認為，自檢類產品（如抗原）性能指標還無法達到金標準檢測（如核酸）的水準，因此使用范圍會有比較大的限制。

然而實際的情況是，隨著疫情的進展及疫情管控措施優化的需要，抗原產品被迅速在全國范圍推廣，并以極快的速度完成了從產品獲批上市到占領大家的心智的整個過程。我認為抗原檢測不只是個一過性的機會。

一方面，由于病毒變異快速，未來疫情出現波動的幾率很大，常態化自我健康監控需求仍在；另一方面，自檢類產品迅速突破了從上市到市場教育再到銷售的多重瓶頸，給未來類似產品打下了非常好的基礎，這可能成為開啟居家檢測產品廣闊市場的標志性事件。

第二個讓我驚喜的領域，是我們華興資本十分關注的腦科學與腦機接口領域。不論是治療腦器質性還是功能性病變，亦或是腦功能損傷后的恢復，目前臨床上都存在巨大的未被滿足的需求。而腦機接口有望成為全新一類在上述領域取得突破的產品。在技術路線上，腦機接口有無創和有創路線之分，有創腦機接口特別是侵入式腦機，技術門檻比較高。因此當我們于21年中開始做腦機行業調研時，我們了解到的國內外選擇有創技術路線的企業并不多，并且仍然還是以海外公司為主。

令人驚喜是自22年開始，國內企業也已經迎頭趕上。據我們研究分析，國內已經有10家左右企業入局有創腦機。這對于國內乃至全球行業發展都帶來很大的提振，特別是有創腦機接口在臨床應用方面的巨大潛力得到了廣泛認可后；并且，國內企業都各自走出了獨特的創新技術路徑，去突破技術瓶頸。

毋庸諱言，腦科學和腦機接口從技術研發到實現臨床應用和商業化道阻且長，但我們必須要為敢于直面挑戰的研究人員以及企業家們喝彩，欽佩他們的努力、勇氣和擔當。

第三個讓我驚喜的領域是醫療AI領域的突破。去年在AI新藥研發領域，包括蛋白質結構解析、蛋白分子相互作用動態模型，以及蛋白質生成式AI等方面都取得了突破性的進展，使得一些難成藥的靶點得以被攻克，這其中國內創新企業也做出了很大貢獻。

另外，在診療AI方面，以ChatGPT為首的自然語言AI，已經能準確的實現使用自然語言的人機交互，讓我們看到了此類AI產品在診療過程中的巨大潛力，未來診療流程，遠程醫療的前景也因此會被重新改寫。

動脈網：承接上一問題，在這些年的一線實踐中，華興的醫療投資團隊結構有做過什么變化和迭代嗎？或者有什么心得？

華興資本羅璽：過去兩年多的時間里，我們在盡力將整個投資做到體系化和差異化。比如在研究體系方面，我們形成了非常有特色的兩類研究，一類是對各個醫療細分賽道技術及商業的深度行研，另一類是對政策和支付端的研究。

在細分領域的深度行業研究中，華興資本旨在發現一些獨特的insights，并希望可以幫助我們更好地挖掘標的并指導我們投資決策。另外通過研究，我們也希望能更準確地把握產業的基本發展規律，以及當前產業所處發展周期的位置，以幫助我們更準確尋找符合投資標準的企業并選擇理想的投資時點。

在政策端的研究中，我們認為行業與標的選擇上，必須要符合國家的產業政策和醫改目標。其中非常關鍵的一點是，要深度理解我們醫療體系的底層邏輯，即普惠性和公平性。

差異化方面，整體上可以總結成兩點。

第一點是華興資本的投資理念，即我們會與所關注領域的企業在很早期就有接觸，并做長期的跟蹤。在這個過程中，我們也會幫助看好的企業做長期的賦能，最后創造交易機會。因此我們的整體策略會相對偏中長線一些。

另一個差異化的點，是得益于華興集團多元業務體系，華興資本擅長提供企業全生命周期服務，包括融資服務、直接投資到上市承銷，上市后服務等等。其中，比較典型的打法，是華興醫療FA團隊、投資團隊以及華興券商團隊，經常會“組隊”共同服務我們的客戶。

以華大智造為例，華興醫療FA團隊幫助公司成功完成B輪融資，并且華興基金團隊也積極參與了該輪投資，兩個團隊亦在融資完成后持續與企業進行發展方面的探討，提供多維度的資源服務。在企業后續的發展中，華興為華大智造的母公司華大集團積極對接上海各類優質資源，助力華大集團整合現有上海各版塊業務，持續釋放增長勢能。

動脈網：展望未來。2023年醫療健康哪些細分領域可能會得到更多關注目光？為什么？

華興資本蔣佳佳：縱觀創新藥、創新醫療器械、診斷與基因檢測、智慧醫療四大板塊，我們看到如下行業趨勢：

創新藥賽道：

創新醫療器械賽道：

診斷及基因檢測賽道：

智慧醫療賽道：由于整體賽道較新，相應對政策引導更為依賴，部分創新賽道在整體大健康行業遇冷的前提下仍吸引了較多投資人的關注。其中：

動脈網：那么，華興在投資方向預計會關注哪些醫療細分領域呢？

華興資本羅璽：從2023 年開始，醫療秩序、就醫人數會逐步恢復正常。對于未來的投資策略，我認為非常重要的一點是，要盡量專注在真正有臨床剛需性的產品上，即這個產品必須切中臨床診療上關鍵的痛點，或是非常顯著提升了醫療資源的使用效率，或是總體上降低了醫保的支出。

再者，我們將關注有出海能力的企業，它們的產品有非常強的創新性，有獨特的IP，或是產品的競爭力是世界級的。例如，華興資本此前投資的華大智造，它的產品具有Global IP以及獨特的創新優勢，并充分利用了國內供應鏈和生產制造的優勢，因此有望在國內外打破行業格局，更加普惠地覆蓋更廣闊人群。

具體到在投資方向上我們關注的細分領域，我們一是比較關注以多組學檢測技術為代表的創新醫療產品，這是因為多組學檢測使得疾病評估能得到更多的信息，以及實現定量的評估，從而適應更廣大的人群，特別是慢性疾病人群。

二是合成生物學，該行業正處在正態回歸過程中。隨著各機構對合成生物學行業有了更深度的思考，市場也將逐步趨于理性，并且在對該領域企業的評估方面，也會覆蓋選品-研發-生產-市場教育-銷售等更加全面的維度。

三是新的療法，包括細胞與基因治療、小核酸藥物等，這些new modalities大大擴展了藥物所能覆蓋的疾病靶點。而既往，大小分子藥物只能有效覆蓋約15%的已知疫病靶點，因此以新療法針對曾經難成藥的靶點開發創新藥物，市場空間將是巨大的。

動脈網：最后一個問題。2023年企業應該如何做以應對市場的變化，華興的醫療投行團隊長期接觸投資人與企業家們，請問有什么具體建議？

華興資本蔣佳佳：我們堅定認為，沒有一個冬天不可逾越、沒有一個春天不會來臨。在市場信心重塑下，2023年充滿期待，但調整后的逐步復蘇的過程中，也會有積極的挑戰相伴。

因此，有如下幾點企業發展相關的心得和總結和大家分享。

最后，踔厲奮斗、追求卓越是永恒的主題。期待在新的一年里，我們與企業家們一同并肩，借助資本之力，做出高質量創新的產品，持續造福患者和社會。