理工監測：主業反轉，環保新軍

　　國內變電站在線監測產品龍頭，主業將迎來拐點

　　公司是國內變電站在線監測產品龍頭。公司主營業務為變電站在線監測產品，主要包括變壓器油色譜在線監測（MGA）、SF6 氣體絕緣設備在線監測（IEM）及智能變電站在線監測系統、輸配電線路在線監測系統、GIS局部放電在線監測系統以及電網生產調度系統等。公司早期以MGA 監測產品為主，近年來以智能變電站綜合在線監測系統為目標拓展產品線，目前MGA 監測產品及智能變電站在線監測產品合計占總營收81.36%。

　　1) 國網重啟集中招標漸行漸近，15 年將迎來業績拐點。存量變電站的智能化改造以及新增變電站建設是智能變電站在線監測產品的需求來源，下游客戶可分為國網及其下屬各省網、南網、五大發電集團、設備制造商以及冶金、石化等電力大戶，其中國網集中招標占比最大。國網從2012 年開始集中招標，由于部分廠商產品的質量問題于2013 年停止招標進行整頓，并計劃于2014 年底恢復。目前南網在線監測框架性招標已經于2014 年10 月啟動，北京電網也已啟動，隨著行業整頓已接近尾聲，我們認為重啟招標的時間節點臨近，2015 年公司將迎來業績拐點。

　　2) 在線監測市場空間超過300 億，前景廣闊。國網根據不同的變電站電壓等級劃定需要配備的監測產品種類，110（66）KV 以上的變電站需要配備油色譜在線監測產品，隨著電壓等級升高還需要配備局放監測，SF6 監測等產品。根據十二五規劃，2011-2015 年每年新增建設110（66）KV 以上變電站在1000 座左右，110（66）KV 以上存量變電站每年改造量在200 座左右。若按110KV 的監測系統目前市場價每套100 萬元，220KV 以上的每套200-400 萬元左右，因此每年監測產品潛在需求在13-15 億左右。從改造需求的市場容量上看，截止至2014 年，全國110KV 以上變電站約2 萬座，掛網運行的變壓器約3 萬臺，保守按每套系統150 萬元算，全國智能變電站改造需求的市場空間超過300 億。

　　3) 行業格局穩定，公司處于龍頭地位。目前行業格局呈現三強鼎立的態勢，理工監測、思源電氣及河南中分三家公司平分90%的市場份額，國網招標停止后市場份額未發生較大變化。公司14 年傳統業務下滑較大，預計15 年迎來業績拐點，傳統業務將實現營收3 億元左右。

　　投資建議：首次覆蓋，給予增持評級。按照我們的測算，公司14、15、16 年本部歸母凈利分別達6156 萬元、8495 萬元和11044 萬元，同比增速達-53.8%、38%、30%；博微新技術14、15、16 年歸母凈利潤分別達9000萬、10800 萬元、13000 萬元，同比增速29.5%、20%、20.4%；尚洋科技14、15、16 年歸母凈利潤分別達1000 萬元、3800 萬元和4680 萬元，同比增速2.6%、280%和23.2%。預計公司14、15、16 年備考凈利潤1.62億、2.31 億和2.87 億，對應增發攤薄后的EPS 分別為0.40 元、0.56 元和0.70 元，對應于最新收盤價，相應PE 分別為42、29 和24 倍。本部業績企穩回升、環境監測與造價軟件業務持續貢獻業績增量且估值具備較大彈性。基于此，我們首次覆蓋，并給予公司增持評級。

　　風險提示：收購進度不達預期、國網招標重啟時間延后