仿制藥“斷崖式”下跌，一季報利空出盡止跌？

近日“藥茅”恒瑞醫藥(48.230, 0.91, 1.92%)（600276.SH）2022年年報出爐，報告期內營收、歸屬凈利潤均雙位數下降，這也是繼2021年之后第二年“雙降”。對于業績下滑，恒瑞醫藥做出了多種解釋。鈦媒體APP注意到，集采和醫保談判依然是主要影響因素。一方面，集采之下，恒瑞醫藥的仿制藥收入持續下滑。另一方面，原本被寄予厚望，能夠對沖仿制藥收入下滑的創新藥，因多款產品執行新的醫保談判價格，加之產品準入難等因素，部分創新藥收入增長較慢，個別創新藥甚至全年銷售金額同比有所下降。

　　不過，在2022年年報公布的同時，公司也公布了一季報數據，營業收入和凈利潤分別增長0.25%與0.17%，這是自2021年年末公司業績進入下行通道以來，季度業績數據首次同比止跌回升。據業內人士分析，過去在集采、醫保及國內診療量下降多重壓力下，恒瑞醫藥業績曾短期承壓，不過隨著集采影響逐步出清，其創新藥價值有望兌現，助力其業績回升。究竟是“利空出盡”還是“曇花一現”，有待時間驗證。

　　集采之下，仿制藥收入進一步“縮水”

　　恒瑞醫藥的主要業務涉及藥品的研發、生產和銷售。公司產品涵蓋了抗腫瘤藥、手術麻醉類用藥、造影劑、特殊輸液、糖尿病藥、自身免疫藥、心血管藥、眼科用藥等眾多領域。

　　財務數據顯示，恒瑞醫藥2022年實現營業收入212.75億元，同比下降17.87%；歸屬凈利潤39.06億元，同比下降13.77%；扣非后凈利潤34.1億元，同比下降18.83%。這是恒瑞醫藥自2000年上市以來，第二次營收、歸母凈利潤雙降的情形。

　　集采之下，恒瑞醫藥入圍的仿制藥收入進一步“收窄”。具體來看，自2018年以來，恒瑞醫藥涉及國家集中帶量采購的仿制藥共有35個品種，中選22個品種，中選價平均降幅74.5%。2021年9月開始陸續執行的第五批集采涉及的8個藥品，2022年銷售收入僅6.1億元，較上年同期減少22.6億元，同比下滑79%；2022年11月開始陸續執行的第七批集采涉及的5個藥品，2022年銷售收入9.8億元，較上年同期減少9.2億元，同比下滑48%。

　　禍不單行，恒瑞醫藥產品結構中占比不小的麻醉業務，收入同樣出現大幅下滑。據年報，2022年恒瑞醫藥麻醉產品的營業收入約33.35億元，同比下降32.15%。由于該產品當期營業成本同比增長2.24%，麻醉產品的毛利率減少5.54個百分點至83.54%。對此，恒瑞醫藥解釋稱”報告期內相當一部分醫療機構日常診療業務量縮減，麻醉產品銷售受到較大影響，影響較為嚴重的鄭州、上海、西安地區產品銷售下降明顯”。

　　不過，完全歸咎于疫情影響，說服力似乎不足。經營麻醉藥物的人福醫藥(26.980, -0.02, -0.07%)，同樣在疫情影響之下，其2022年的麻醉藥產品實現銷售收入約58億元，較上年同期增長約11%。

　　無獨有偶，2022年恒瑞醫藥的造影劑產品收入約27.29億元，同比下降16.54%，毛利率同比減少6.72個百分點；其他產品收入亦同比下降15.19%至38.35億元。

　　業務收入滯漲的同時，恒瑞醫藥的營運能力問題也不容忽視。截止2022年12月31日恒瑞醫藥應收賬款余額59.89億元，已計提壞賬準備0.98億元，應收賬款凈值 58.91億元，應收賬款凈值占合并資產總額13.91%。

　　收入下降疊加回款慢，恒瑞醫藥經營活動產生的現金流量凈額由2021年的42.19億元降至12.65億元，降幅達70%。

　　手握12款創新藥，何時能抗業績大旗？

　　談及影響利潤的因素，恒瑞醫藥表示，主要原輔材料及能源價格持續上漲，同時疊加物流成本上漲、產能利用率降低，報告期內公司的整體生產經營成本有所提高。同時，為不斷增強研發實力，公司堅定加大研發投入。其中，2022年累計研發投入達到63.46億元，同比增加2.29%，研發投入占銷售收入的比重同比提升至29.83%，其中費用化研發投入48.87億元，研發費用占銷售收入比重同比提升至22.97%。

　　一位醫藥行業人士告訴鈦媒體APP，集采“靈魂砍價”之下，仿制藥利潤被極大擠壓，恒瑞醫藥的業績也開始走起下坡路。因此，恒瑞醫藥加大研發投入，不得不開始向創新藥轉型。

　　恒瑞醫藥亦表示，雖然研發費用在很大程度上影響了當期利潤，但為公司長遠發展提供了有力支撐。根據2022年財報，截至目前，恒瑞醫藥已有12款創新藥在國內獲批上市，另有260多項臨床在研項目。

　　在研創新藥管線中，已有2項達到國際多中心Ⅲ期主要研究終點，分別是PD-1抑制劑卡瑞利珠單抗聯合阿帕替尼一線晚期肝細胞癌適應證，以及自主研發的新一代高選擇性JAK1抑制劑SHR0302單藥治療12歲及以上中重度特應性皮炎適應證。

　　現實問題是，仿制藥收入受到集采沖擊，部分創新藥品種銷售收入也直面臨醫保談判的壓力。在財報中，恒瑞醫藥披露，2022年創新藥銷售金額為81.16億元（含稅86.13億元），由于恒瑞醫藥并未明確披露2021年創新藥銷售金額，因此無法準確判斷增長速度。

　　不過，恒瑞醫藥談到，2022年1月1日起，阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、瑞馬唑侖、氟唑帕利、海曲泊帕等多款創新藥執行新的醫保談判價格，醫保銷售價格平均下降33%，加之產品準入難等因素，部分創新藥收入增長較慢，個別創新藥甚至全年銷售金額同比有所下降。

　　上述人士進而談到，從創新藥行業的監管與政策角度出發，創新藥行業正處在加速轉型的階段，基于自主研發模式，藥企最終可以形成新藥的良性循環。不過，由于醫藥產品具有高科技、高風險、周期長的特點，藥品的前期研發以及產品從研制、臨床試驗報批到投產的周期長、環節多，容易受到一些不確定性因素的影響。前不久，普那布林上市雙失敗的消息，無疑給了恒瑞醫藥一記重拳。可見，創新藥這條路并不容易走。

　　集采時代之下，仿制藥的利潤被大幅縮減，同時創新藥業務也沒有達到預期，恒瑞醫藥股價如同“坐滑梯”。自2021年1月見頂之后，股價開始震蕩走低。截至4月23日，恒瑞醫藥股價報收47.32元/股，較當年高點“腰斬”。